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本文系選擇A股市值最大的十家公司，以及部分市值較低的公司作為研究樣本，來分析近年來國內芯片設計業的發展模式，因此本文并非股票評論，因而不構成任何投資建議。芯片設計業及設計公司的發展，離不開“技術、生態、人才、營銷和資本”等要素，而上市公司的定期披露報告為我們提供了從這些要素中看產業發展的豐富資料，為此才有此項研究。 近年來隨著中興華為事件后自主可控國策的推出和科創板的開設，國內集成電路設計公司股價、市值和未上市公司估值都有大幅度提升，那么資本市場的熱寵后面，到底反應了什么樣的產業發展模式呢？其他的芯片設計企業，如何通過資本市場中披露的信息去對自己的發展模式進行基準對比（benchmark）呢? 中秋節假期后的第一個交易日成為了一個好的觀察窗口，根據9月16日的收盤價，華興萬邦排出來國內十大市值純芯片設計公司。純芯片設計公司的定義是目標研究公司必須采用無晶圓廠半導體公司模式，同時營業收入中系統產品銷售收入、其他元器件產品銷售收入或者分銷收入等不超過總收入的40%。 A股十大市值純芯片公司列表
從上表中可以看出，十大市值芯片設計公司市值起點是150億元，同時這些公司主要集中在三個區段，即市值為800億及以上、市值在200億-500億、市值在100億-200億三個區段。前兩個區段中的上市公司預計2019年銷售收入都可能超過10億元，而后面一個區段中的上市公司2019年營業收入多數都會集中在5、6億元。 除了市值背后的銷售收入和利潤，這些公司還有哪些共同特征呢？華興萬邦總結了以下三個方面的特征： 1. 細分市場的冠軍或者領頭羊，同時靠創新技術與產品而不是犧牲毛利的低價替代策略獲取市場份額，典型的代表是市值均在800億及以上的匯頂科技和瀾起科技。以匯頂科技為例，該公司于2018 年下半年在全球率先推出屏下光學產品并獲終多品牌和機型采用，目前客戶包括華為、小米、OPPO、vivo、一加、聯想、魅族等公司和64款機型。 屏下光學指紋芯片的平均單價（ASP）較傳統電容式指紋芯片提升 4-5 倍，從而帶動匯頂營收和毛利的雙重提升，其第二季度整體毛利率達 61.9％，比一季度提升了0.5%，直逼國際芯片設計公司毛利率。而隨著銷售放量帶來晶圓加工量階梯上升，匯頂的毛利率還有可能穩中有升。 做一個細分市場的領頭羊，不僅要求具有領先的創新能力和強大的人才隊伍，而且對企業的市場營銷能力是一個考驗。過去國內芯片公司多采用替代策略，產品定義基本按照競品的規格而定，但是作為推動一個細分行業發展的領先企業，能夠與頂級客戶、標準組織對話或者行業組織一起定規格和指標，這是一家企業的整體實力、尤其是市場營銷領先性的另一個體現。 2. 面對國家和產業的痛點以及自主可控的國策，在填補空白的基礎上積極推出創新產品，從高毛利的特種市場出發走向商用市場，其中的典型案例包括紫光國微的現場可編程門陣列（FPGA）特種芯片、景嘉微的圖形處理器（GPU）/圖形顯控等產品。這是基于生態的商業模式，也代表了產品加服務的運營模式。 以紫光國微為例，公司上半年營收和歸母凈利潤同比高增長主要源于特種集成電路和智能安全芯片業務的增長拉動。上半年，公司特種集成電路業務實現營收 4.99億元，同比增長 117.01%，毛利率 73.22%，同比增長 12.76個百分點；智能安全芯片業務實現營收6.07億元，同比增長 30.32%。 成就一家成功的芯片設計公司不僅僅需要技術。從芯片行業的規律來講，開發FPGA和GPU這些芯片正在變得越來越容易，例如可以從Achronix公司購買到設計FPGA的嵌入式FPGA半導體知識產權（IP），也可以從Imagination公司購買到通用GPU半導體知識產權（IP），通過購買這些IP可以大大加快設計周期和提升成功率。但是集成電路產業在面對不同的市場時，需要不同的產業生態和公司基因。 面對當前復雜的國際形勢和產業紛爭，中國未來的國家安全、經濟安全和信息安全等需要大量的自主可控芯片，不過能否在特種市場上實現產品+服務的商業模式是一家公司基因決定的。 3. 紅海藍海市場里殺出一條血路，只要是海而不是池塘就放手一搏，頂住國際競爭對手帶來的壓力，通過鎖定重要客戶而獲得成功。比如在微控制器（MCU）市場里，瑞薩、NXP、STM和Microchip等公司如日中天，在射頻芯片市場中Qorvo、Skyworks、春田和新博通等公司更是高度壟斷市場，但是諸如兆易創新和卓勝微等公司還是打開了自己的市場。 以卓勝微為例，該公司雖然沒有在科創板上市，但是在上市之后的亮眼度與科創板芯片公司相比毫不遜色。卓勝微近年來不斷基于現有客戶需求推出多款新產品和新型號，并以優異的性能得到客戶廣泛認可。在開拓新客戶方面，目前公司已通過考核成為華為供應商。該公司在2019 年上半年射頻開關銷售收入為 4.05 億（+93.11%），射頻低噪聲放大器（LNDA）實現銷售收入 1 億（+134.07%），射頻濾波器也已經得到客戶認證并開始實現銷售收入。更可貴的是，在與國際、國內競爭對手過招的同時，該公司的綜合毛利率提升至 52.92%。 海的寬闊可以給每個人帶來機會，但是在大海里游泳一定要有持久的體能和明晰的策略，集成電路是一個既比研發、又比規模、還比毛利率的行業，像卓勝微這樣通過貼近客戶做開發，通過不斷完善自我贏得更好、更多客戶的策略獲得了成功，不僅在近年來國內蓬勃發展的射頻芯片公司群體中脫穎而出，還贏得了超過300億元的市值，從另一個側面也證明了射頻芯片公司的價值。 事物的另一面：為什么市值如此的低？ 與十大市值芯片設計公司明晃晃的高市值相比，國內芯片設計公司、尤其是一些老牌芯片設計公司卻只有極低的市值。當然，這些公司并不在A股上市，因為A股芯片設計公司的市值起點是30多億元，而在30億元到十大市值的起點150億元之間還有諸如全志科技、樂鑫科技、富瀚微、振芯科技、國民技術、東軟載波、北京君正、國科微、曉程科技等等芯片設計公司。 市值最低的國內芯片設計公司是一些由于歷史原因在海外上市的芯片公司，尤其是一些老牌芯片設計公司，包括在港股上市的上海復旦微電子（01385.hk）和中電華大科技（00085.hk），但這兩家公司都是年銷售收入超過10億元的規模化芯片設計公司。 9月16日，上海復旦的收市市值為55.56億港元（約合50.1億元），中電華大科技的收市股價為0.70港元，總市值為14.21億港元（約合12.8億元）。中電華大科技的市值遠低于任何A股上市的國內芯片設計公司，與同等規模的A股上市芯片設計公司相比實在太少，如9月16日收盤時，與華大中期利潤相仿的A股上市公司睿創微納的市值為222億元。 老牌芯片設計公司的新挑戰 上海復旦微電子集團股份有限公司成立于1998年7月，并于2000年在香港上市，是國內集成電路設計行業第一家上市企業。公司的營收來源主要有兩大類。一是集成電路產品的設計、開發與銷售。現已形成了安全與識別芯片、非揮發存儲器、智能電表芯片、專用模擬電路以及北斗導航芯片五大產品和技術發展系列并提供系統解決方案。二是集成電路產品的測試服務。 截至2019年6月30日止半年度，上海復旦實現收入6.39億元人民幣(單位下同)，同比下滑4.83%；毛利2.41億元，同比減少14.7%；歸屬于母公司擁有人虧損9731.1萬元，而去年同期則是盈利8614.2萬元；基本及攤薄每股虧損14.01分。格隆匯等機構對其財報分析，近5個半年報公司凈利潤率一路下跌。 中電華大科技由中國電子信息產業集團的半導體專業公司華大半導體持有主要股份，其旗下的全資子公司北京華大電子設計有限公司是中國最早的芯片設計公司之一，是上市公司的核心業務和主要收入來源。華大始于上世紀九十年代初的機電部北京集成電路設計中心，是我國最早成立的國有純芯片設計機構，業界稱之為集成電路設計領域的共和國長子。目前華大每年銷售智能卡和安全芯片15億片，比諸如紫光國微和復旦微電子等國內同行都多，銷售收入也是同行最大，是該領域內國內領頭羊，已經累計銷售安全芯片超過150億顆，在全球可以排到前三前四。 中電華大科技2019年中期業績為實現收入9.09億港元（約合8.2億元），同比下降7.4%；公司擁有人應占盈利7223.1萬港元（約合0.65億元），同比下降7.5%。作為華大的同行，復旦微電子在業績中報中也說其安全與識別芯片和讀寫器芯片因市場變化而銷量下跌，銷售額則比去年下降約 8.3%，毛利率也下滑。但是在A股上市的國內同行卻在高歌猛進，如華大和復旦的同行紫光國微2019年上半年智能安全芯片業務實現營收6.07億元，同比增長 30.32%，紫光國微離華大這個老大越來越近了。 也許這種營業收入的單次增長和下降對比并不能說明A股更好、港股不好，但是紫光國微近期的一筆重大重組是復旦和華大均無法負擔的，并或將對國內智能安全芯片領產生重大影響。紫光國微于2019年 6月發布重組預案，擬發行股份收購紫光聯盛 100%股權，標的資產作價 180億元。 紫光聯盛旗下Linxens公司設計與生產智能安全芯片微連接器、RFID嵌體及天線和超輕薄柔性 LED燈帶，是全球銷售規模最大的智能安全芯片組件生產廠商之一，主要客戶覆蓋電信、交通、酒店、金融服務、電子政務和物聯網等領域。該收購將加強紫光國微在全球智能卡和安全芯片領域的整體布局。 中電華大科技旗下的華大電子曾經在2015年收購上海華虹微電子主要股份，實現了智能卡芯片領域內老大與第三名的結合。除了智能卡芯片，上海華虹微電子也是國內最早在射頻標簽（RFID）和MCU等領域內展開技術與產品研發和銷售的芯片設計企業。 回歸A股是最大的機會嗎？ 面對各級政府和資本市場對集成電路產業的高度重視，國內公司在海外股市上的低市值和低關注度，以及由此帶來的極低再融資能力和品牌美譽度，回歸A股已成為國內企業實現加速發展的一種推動力量，過去幾年我們在ICT行業中看到了很多成功案例。在集成電路行業中就有中國電子信息產業集團（CEC）將瀾起科技從納斯達克私有化并成功登陸科創板，中星微電子2015年底從納斯達克私有化，中芯國際終止在美國上市等等案例。 上海復旦已經啟動了返回A股的進程。4月18日，上海復旦宣布將于6月3日舉行臨時股東大會，討論建議發行A股，包括本次發行股票的種類、每股面值、本次公開發行股票的數量、發行方式、發行對象、定價方式和募集資金用途等等議題。6月3日，該公司臨時股東大會通過了相關決議。 中電華大科技目前尚未宣布類似舉措或者其他私有化回A股的方案，接下來該公司如何通過提升旗下華大電子的資本市場價值，從而提升其整體實力和競爭力暫時還不得而知。但是一方面中電華大科技也為中國電子信息產業集團的控股子公司，而中國電子也有將瀾起科技從海外私有化回股A股并走進科創板，成為市值800億元芯片設計公司的成功案例；另一方面，中電華大科技當前不到13億元的極低市值（相對A股同行）也許還是私有化的一個好條件。 結語 千帆競發、百舸爭流，隨著我國集成電路設計企業的數量在2018年突破1500家，加上相關部委和各地政府不斷推出各種產業推進政策，國內芯片設計企業之間的競爭將全面展開。芯片設計企業必須厘清發展策略和商業模式，并充分利用各種資源來加速發展，最終才能從與國內同行、海外對手的競爭中脫穎而出。 敬請讀者注意：本文為產業分析文章，不構成任何投資建議。 |
